„Bezpieczeństwo zakupionych papierów wartościo­wych jest określone przez rozwój wydarzeń, a nie przez zdarzenia przeszłe czy też statystyki. Ale przy­szłość nie może podlegać analizie; wykorzystując naszą inteligencję możemy tylko próbować przewi­dzieć, co się stanie i przygotować się do tego rozwa­żnie. Tutaj bowiem głosu dochodzi przeszłość... doświadczenie mówi nam, że przewidywania związa­ne z inwestycjami, jak i inne odnośnie gospodarki, nie mogą być pewne czy też nie można na nich polegać, o ile nie są blisko związane z przeszłymi zdarzeniami."

W artykule podyskutujemy o strategiach inwestycyjnych i o metodzie aktywnego hedgingu pozwalającej radzić sobie z problemem finansowania portfela papierów wartościowych.

Ryzyko inwestycyjne jak podmuch wiatru
Tak jak pasażerowie linii lotniczych oczekują turbulencji w powietrzu, tak inwestorzy związani z papierami wartościowymi przewidują, że okresowo na rynku akcji wystąpią wahania. Ale moment, w którym rynek odnotuje spadek ma swoje znaczenie. Oczywiście, że podmuch wiatru jest znacznie łatwiej znieść, kiedy leci się na wysokości 35 000 stóp niż kiedy jest się 35 stóp powyżej pasa startowego. Tak też, zetknięcie się z „korektami" na rynku akcji właśnie wtedy, gdy kapitał dopiero co został narażony na ryzyko inwestycyjne może mieć wiele dalszych konsekwencji.

Krach giełdowych roku 1987
Rok 1987 jest odpowiednim tego przykładem. Wyobraźcie sobie nieszczę­snych inwestorów, którzy całkowicie zaangażowali się na rynku akcji w końcu września powodowani 30% zwyżką kursów. Uf! W ciągu tygodni ich portfele straciły jedną czwartą wartości. Co gorzej, niezdyscyplinowani inwe­storzy ponieśli prawdopodobnie podwójną stratę. Nie mogąc znieść psychicz­nego napięcia spowodowanego przez krach na rynku, wielu z nich wycofało się tylko po to, aby zobaczyć, jak rynek całkowicie wraca do równowagi.

Fundusze przyniosły możliwość zmniejszenia ryzyka
Właściwie, wprowadzenie funduszy na zmienny rynek kapitałowy jest skomplikowanym przedsięwzięciem nawet w najlepszych czasach. Możesz zainwestować wszystkie fundusze od razu, zakładając, że tendencja zwyżko­wa się utrzyma. Z pewnością „Okres szybkiego wzrostu lat 90" stworzył warunki, w których nawet osoby oszczędzające na książeczkach w bankach bez wahania przeniosły środki finansowe na rynek akcji. Prawdę mówiąc, inwestorzy na rynku kapitałowym, którzy zdecydowali się na bezpośrednie finansowanie swojego portfela mogli zmniejszyć, o ile nie wyeliminować, ryzyko osiągnięcia wyników poniżej miary odniesienia.

Wzrosło ryzyko kapitałowe
Ale pojawia się tu pewien problem. Wzrosło bowiem ryzyko kapitałowe, na które jest narażony portfel inwestycyjny. Jeżeli sytuacja na rynku nagle się pogorszy, inwestorzy nie będą mieli nawet czasu na odpowiednie zabezpieczenie się, nie mówiąc już o uniknięciu „korekty". Druga strona problemu jest równie niepokojąca. Inwestorzy, którzy posiadają gotówkę nie mogą stracić pieniędzy. Ale nie będą oni również mogli nic zyskać, o ile rynek nie odnotuje tendencji wzrostowej.

Należy oczekiwany dochód korygować o ryzyko
Doświadczeni inwestorzy zawsze mają na uwadze potrzebę skorygowania oczekiwanego dochodu o ryzyko jego osiągnięcia. Nic więc dziwnego, że cenią oni sobie wysoko uschematyzowane sposoby tworzenia portfeli akcji przy jednoczesnym zrównoważeniu relacji pomiędzy ryzykiem absolutnym (utra­ta kapitału) a ryzykiem względnym (poniżej zwrotu przyjętej miary odnie­sienia).

Jak wykorzystać dywidendę?
Teraz, kiedy już określiliśmy rentowną strategię inwestycyjną opartą na klasycznym poglądzie, że dywidenda jest istotnym czynnikiem doboru akcji, jak ją wykorzystamy? Proszę wyobrazić sobie nastolatka, który dostał spor­towy samochód, ale nie opłacono mu kursu jazdy. Choć mógłby on zacząć jeździć, jakie są szanse, że wycofa on z garażu nie uderzając w drzwi?

Nie podejmuj decyzji w oparciu o okresowość rynku!
Problem ze strategiami inwestycyjnymi opartymi na zasadzie wszystko albo nic, sprowadza się do „czasowych" zakładów. W efekcie, inwestorzy wybiera­jący strategie bezpośredniego finansowania zakładają się o to, że określony dzień okaże się być najbardziej odpowiednim czasem na zainwestowanie ich pieniędzy. Być może, ale szanse, że tak się właśnie stanie wydają się być bardzo nikłe. Na szczęście istnieje alternatywne, racjonalne rozwiązanie po­zwalające wprowadzić nasz portfel oparty na łącznej stopie zwrotu, miano­wicie aktywny hedging.

Skuteczna metoda aktywnego hedgingu
Aktywny hedging jest bardzo skuteczną metodą pozwalająca poradzić sobie z problemem finansowania portfela papierów wartościowych. Metoda zakłada transfer pieniędzy na rynek poprzez zarządzanie dwoma podstawo­wymi zmiennymi: czasem i zjawiskiem zmienności. Zrozumienie tego, jak działa aktywny hedging wymaga pewnej znajomości statystyki i czegoś, co nazywa się „krzywą o kształcie dzwonu" lub „rozkładem częstości".

Czym jest krzywa o kształcie dzwonu?
Wyobraźcie sobie klasę czwartą licząca dwa tuziny dzieci. Powiedzmy, że uszeregowaliśmy je pod względem wzrostu i stwierdziliśmy, że średni wzrost wynosi 48 cali. Połowa uczniów była wyższa; a dwie trzecie uczniów mieściło się w przedziale plus minus 6 cali od wartości średniej. Ale były też wyjątki. Jedno dziecko mierzyło ponad 60 cali, a inne trochę poniżej 36 cali. Reszta uczniów mieściła się pomiędzy tymi wartościami.

Wszystko to można pokazać poprzez pogrupowanie dzieci zgodnie ze skalą ich wzrostu (powiedzmy 30-36 cali, 36-42 cali, 42-48 cali i tak dalej). Liczba (częstość) uczniów przypadająca do każdego z przedziałów może być przedstawiona, jako słupek ponad osią poziomą, jak pokazano to na rys. 1.

Rys. 1. Czwartoklasiści


Wysokość każdego słupka odpowiada ilości dzieci zaobserwowa­nych w danym przedziale, jak pokazano to na osi pionowej. Np. siedmioro dzieci mierzy pomiędzy 42 a 48 calami, a tylko jedno należy do przedziału od 30 do 36 cali. Znajomy kształt Dzwonu Wolności pojawia się, kiedy krzywa jest dopasowana do wierzchołków otrzymanych słupków.

Znając analizę rozkładu i zakładając, że nasza próba jest reprezenta­tywna dla klas czwartoklasistów, możemy na jej podstawie wyciągnąć pewne wnioski co do ogółu czwartoklasistów. Np. możemy z pewnością powiedzieć, że większość czwartoklasistów mierzy pomiędzy 42 a 45 calami wzrostu, chociaż czasami (mniej więcej w przypadku co trzeciej osoby) ocze­kiwalibyśmy, że zetkniemy się z dziećmi, które będą miały wzrost spoza tego przedziału. A bardzo rzadko, znajdziemy osoby, których wzrost przypada na „końcówki" rozkładu (powiedzmy mniej niż 36 cali i więcej niż 60 cali).

Rozkład normalny dochodów z akcji
Wyobraźcie sobie, że miesięczne dochody na rynku akcji mają „rozkład normalny" pod krzywą na kształt dzwonu. Podobnie jak wzrost dzieci, rozkład dochodów może wpływać na naszą analizę, jeżeli chodzi o przyszłe wyniki. Na szczęście osiągnięcia wskaźnika Dow naprawdę pasują do tej krzywej.

Schemat 6-2 został zbudowany poprzez pogrupowanie w „koszyki" mie­sięcznych danych o zwrocie DJIA w oparciu o dane z przeszłości. Każdy koszyk jest reprezentowany przez słupek na wykresie i opisuje częstość wyników przypadających na podany przedział. Dla wygody, uszeregowaliśmy zwroty z Dow w przedziały o 2,5% przyrostach. Np. jak odnoto­wano na 2, 71 obserwacji miesięcznych zwrotów z 300 było pomiędzy 0 a 2,5% podczas 25-letniego okresu zakończonego 31 grudnia 1997 r.

Rys. 2. Dow Jones Industrial Average: Miesięczny wzrost wartości w okresie 1972-1997

Źródło: Babin Ch., Donovan W., Sekrety mistrzów inwestycji, KE-Liber, Warszawa 2001.

Spójrzmy na wykres końcowy, który potwierdza, że rynek akcji podążał ścieżką wskazaną przez krzywą o kształcie dzwonu. W rzeczywistości, jak to zbadamy później, historyczny (średni) zwrot wskaźnika Dow był trochę ponad 1% (1,19%), a mniej więcej dwie trzecie jego miesięcznych wyników przypadało na przedział od -3% do +5,5%. Nawet możliwość krachu (podob­nego do tego z października 1987 r.) jest uwzględniona w tym rozkładzie. Ale podobnie, jak w przypadku czwartoklasisty o wzroście 60 cali, prawdo­podobieństwo tego zdarzenia jest małe.

Wszystko to wskazuje na użyteczną metodę wprowadzenia w życie strategii inwestycyjnej [Fundusze hedgingowe jako alternatywna forma inwestowania w Polsce]. Mówiąc bardziej ściśle, plan sprowadza się do trzech niezbędnych kroków, o których podyskutujemy w cz. 2.


Autor artykułu:
Sylwia Hucik Gaicka

---

Aktywny hedging: Inwestuj, zarządzaj, łap okazję (cz. 2) [tutaj]


Źródła:
1. An introduction to hedge funds. The firs in the BRC Hedge Funds series, BARRA, Inc., Darien 2001.
2. Babin Ch., Donovan W., Sekrety mistrzów inwestycji, KE-Liber, Warszawa 2001.
3. Graham B., D. Dodd, Security Analysis: Principles and Technique, 4th ed. McGraw-Hill Book Company Inc. 2002.